保险资金资产配置与长期持股理念

崔斌

                          （中国人民保险资产管理有限公司，上海 200120）
　　
　　［摘要］保险资金具有必须实行资产负债匹配管理，是风险厌恶型的投资资金，是长期性的资金等特点。与国外发达国家相比，我国保险资金运用形式中以协议存款和债券为最主要资产配置类别，权益类投资在整体资产中所占的比重较小，投资渠道有待进一步拓宽。从目前我国的实际情况分析，保险资金入市后，资金运用在投资组合管理模式上、投资品种上、投资操作手法上有其新特点，保险公司应稳健投资，逐步增大投资量。
　　［关键词］保险资金；资产配置；控制风险
　　［中图分类号］ F840.32 ［文献标识码］ A ［文章编号］1004-3306（2005）09-0059-02
　　
　　一、保险资金的主要特性
　　保险资金可分为非寿险资金和寿险资金两类不同性质的资金，一般来说，非寿险业务的特点是保险期限短(通常是一年)、一次性缴付保险费和保险事故发生具有随机性，非寿险资金更重视短期投资及资产的流动性。而寿险资金由于寿险业务保险期限长，并且也不会发生危及公司生存的巨灾，可进行长期投资，资产流动性要求不高。
　　概括起来保险资金主要有以下几个特性：
　　1.保险资金必须实行资产负债匹配管理。保险公司要确保未来一段时间内，其资产的现金流和期限必须与负债的现金流和期限相匹配，因此，在投资组合中，作为固定收益的债券投资占据着绝对比重。从投资组合管理的角度考虑，一旦战略性资产配置决定后，不会再次大幅改变各资产类别的配置比例，也不会因为市场的一时波动而轻易改变既定的投资策略。
　　2.保险资金是风险厌恶型的投资资金。保险公司的每一份保单后面承保着高额的风险，从当前我国保险公司的产品构成看，寿险公司的投资连结保险产品和万能寿险产品所占的比重已经超过50％，传统寿险比例约占30％；非寿险公司中，赔付率较高，现金流出具有随机性的车险业务占非寿险业务的70％左右，所有这些都决定了保险资金投资的主要目标是保值，其次才是增值。
　　3.保险资金是长期性的资金。在保险资金中，寿险资金占据绝对比重，其对应的资产许多是长达20年~30年的长期保单，因此，保险资金所对应的投资策略也是长期投资。
　　保险公司的投资目标是追求持续、稳定的和可预计的收入来履行对保单持有人的合约义务，从这个角度来说，投资策略更倾向于安全性和谨慎性，因此，保险资金的投资要考虑到资金的安全性、流动性和收益性，“三性兼顾，安全第一”是保险资金运用的基本原则。在此基础上形成的保险资金的投资理念可以概括为稳健投资、价值投资，因此，保险资金的性质决定了其资金运用原则和投资理念。
　　二、保险资金的资产配置的决定因素
　　保险资金的性质在很大程度上也决定了保险资金的资产配置，保险资金的资产配置主要由以下几个因素决定：保险资金资产负债比例和保单的性质；与保单相匹配的投资品种的收益、久期、凸性和流动性等其它特性；保险资金运用的政策限制和政策环境；保险资金投资组合的分散化要求；保险公司投资业绩考核要求等。
　　长期的投资实践和理论证明，选择合理的投资组合配置方法和合适的投资组合管理模式是保险资金规避投资风险最主要和有效的手段。从理论上来说，构建投资组合主要有两种不同的方法，一是根据各类资产的收益——风险特性，建立最优化模型来测算各类资产的投资组合配置比例进行资产配置；二是将投资收益和相关负债价值变化同时考虑，运用严格的资产负债匹配技术进行资产配置。从资金性质来说，保险资金必须运用资产负债匹配技术来进行投资组合管理，少部分保险结余资金可以根据投资目标要求，运用最优化模型来获取收益。
　　根据对美国、欧洲大陆、英国和中国保险资金投资组合状况的研究，可以得出以下几点结论：
　　1．国外发达国家保险资金的资产配置以债券、股票和贷款为主，债券投资是最主要的资产类别，而我国则是以协议存款和债券为最主要的资产配置类别，权益类投资在整体资产中所占的比重较小。
　　2．国外发达国家保险资金的运用已经实现了投资多元化。而我国保险资金的投资渠道有待进一步拓宽，未来一段时间内，我国有可能放开的投资渠道包括：国家大型重点基础设施建设；一些商业贷款和政策性贷款；开放对金融机构的投资，如股权投资，进行银行、保险、证券的混业经营；投资于金融衍生产品，进行套期保值等。
　　3．国外保险资金根据经济周期的波动而进行灵活的资产配置调整。根据我们对国外保险资金投资组合的动态变化情况分析，国外保险资金的投资组合并不是一成不变的，而是根据经济周期的变化进行灵活动态调整的(见表1、2)。根据瑞士再保险公司的研究资料，从1992年到2000年，在西方发达国家处于一个经济周期的上升阶段，美国和欧洲保险资产中，股票的投资比例分别从1992年的11．6％和23.4％上升到2000年的30％和37.1％，权益类投资的比例有较大幅度的提高。而债券投资比例均有不同程度的下降。
　　美国保险资金的资产配置
　　表1（单位：%）
　　年份19921994199619982000债券62.964.461.655.953.0股票11.613.919.526.130.0房地产2.52.31.81.21.0贷款15.612.710.89.28.9现金和短期资产4.64.33.53.93.3其他2.82.42.93.73.8欧洲保险资金的资产配置
　　表2（单位：%）
　　年份19921994199619982000债券36.237.340.039.035.0股票23.425.327.632.137.1房地产9.08.06.55.35.0贷款22.621.317.314.112.1企业的投资2.52.73.33.63.8现金和短期资产2.11.71.51.51.0其他4.13.73.84.45.9资料来源：瑞士再保险公司研究报告《Sigma》，2002年第五期。
　　保险资金直接投资股票后，为我国保险资金运用开辟了一条新的投资渠道，为保险资金分散投资风险，实现资金运用的多元化打下了较好的基础，保险资金稳健投资，价值投资的理念与基金、QFII等其它大型投资机构是基本一致和相通的。
　　三、我国保险业资金运用的特点
　　1．在投资组合管理模式上，资产配置过程完成后，就要选择合适的长期投资组合管理模式，经典的投资组合管理方法主要有以下几种：购买并持有战略；恒定比例战略；固定比例组合保险CPPI(ConstantProportion Portfolio Insurance);时间不变投资组合保护TIPP(Time Invariant Portfolio Protection)。购买并持有战略属于消极型的投资组合管理方法，恒定比例战略、固定比例组合保险和时间不变投资组合保护属于积极型的投资组合管理方法。
　　上述几种投资组合方法都有其明显的战略特征并适合于不同的证券市场环境，没有哪一种方法明显优于其他方法，因此，不存在适合于任何市场环境下的投资组合管理模式。对于投资者来说，最重要的是根据资金的性质和股票市场环境的变化，选择最适合自己的投资组合管理方法。对于保险资金投资者来说，其资金性质决定了买入并持有的投资组合管理方法是最基本和最主要的投资组合管理模式，因此，一般不会大规模频繁地在股票买卖和基金申购赎回方面作波段操作。
　　2．在投资品种上，保险资金的长期性和其投资的低风险偏好决定了其在股票市场上的投资品种为具有长期、稳定、持续的分红能力的大盘、绩优蓝筹股。这些大盘、绩优蓝筹股一般具有以下特点：长期稳定的投资收益；公司治理结构完善、财务状况稳健；流动性较好；在二级市场上抗跌性较好，波动较小。
　　3．在投资操作手法上，虽然买入并持有长期投资是保险资金最基本和最主要的投资组合管理模式，与基金相比，战术性资产调整的比例较基金少，同时选择的股票的波动也会较小。但保险公司也不排除利用少部分资金在权益类资产上采取积极的战术配置，进行波段操作，获取短期投资收益。这主要是基于以下两点考虑：
　　(1)保险公司受年度投资绩效考核的影响，也会追求一定的超额投资收益。按国内金融会计准则，保险公司持有的基金若是按长期投资名义持有的，按市价与成本孰低的原则记帐，浮盈不计入利润，一旦市价超过成本，赎回基金可实现浮动收益而转入损益表，因此，对于市价或净值超过成本的一小部分基金，不排除保险公司有赎回的动机。
　　(2)在控制风险的基础上，提高保险资金的投资收益是现代保险业发展的重要条件和特征，因此，保险公司在树立长期投资理念的同时，不妨碍保险资金根据经济周期的波动和市场的变化，对各资产类别组合进行积极的动态再平衡。在选择长期性的投资组合管理模式的同时，还可以采取灵活改变各资产类别配置比例的年度战术性资产配置方法，对投资组合进行动态调整，以降低风险，增加收益。
　　保险公司作为目前我国证券市场上的主要机构投资者，在稳健投资、价值投资的投资理念指导下，必将会成为稳定证券市场的主导力量，随着保险资金风险控制能力和水平的不断提高，保险资金入市的比例还会不断地增长。
　　［参考文献］
　　［1］James L.Farrell,Jr.,Walter J.Reinhart［美］.投资组合管理理论及应用［M］.齐寅峰等译，机械工业出版社，2003.
　　［2］Sigma.瑞士再保险公司研究报告［R］.2002(5).
［编辑：郝焕婷］保险研究2005年第9期政策性保险
　　［收稿日期］2005—05—08
　　［作者简介］崔斌，男，中国科学院数学与系统科学研究院理学博士，历任中国人保资产管理有限公司首席组合分析师，首席债券分析师，曾在国家统计局多年从事数量经济模型及宏观经济景气的研究和分析工作，主要研究领域和方向为：金融经济学中的投资组合、资产定价和风险管理的理论与实践的研究，数量经济学及宏观经济景气分析的研究。