保险资金运用渠道的风险管理

赵峻

                          （中国人寿保险资产管理有限公司，北京 100032）
　　
　　［摘要］保险资金运用渠道如何拓宽，以及在保险资金运用过程中如何建立风险管理体系，一直是我国保险理论界和实务部门研究和关注的热点问题。尽管近些年来我国在保险资金运用的制度建设方面取得了一定的进展，保险资金运用渠道得到进一步拓宽，但保险资金运用领域仍然极为有限，保险资金运用在结构、收益、策略行为和管理模式上都面临着困境和难题，这种局面与我国保险资金运用制度的变迁背景不无关系。要改善保险资金运用，必须正确处理提高收益与控制风险的两难选择；拓宽资金运用渠道，严格控制投资比例；发展衍生金融市场，开发新的投资产品；选择合适的保险资金运营模式。
　　［关键词］风险控制；投资结构；投资收益；策略行为；衍生产品；运营模式
　　［中图分类号］ F840.682 ［文献标识码］ A ［文章编号］1004-3306（2005）05-0029-03
　　一、保险资金投资困境
　　尽管近些年来我国在保险资金运用的制度建设方面取得了一定的进展，资金运用渠道得到进一步拓宽，但保险资金运用领域仍然极为有限，主要集中在银行存款和债券等低收益的利率产品上(见图1)。
　　图12004年保险资金运用渠道
　　数据来源：中国保险监督管理委员会网站
　　其中银行存款和国债的投资比例占到近72．8％。而在保险业发达的国家，如美国，2001年保险投资用于债券、股票与共同基金的比例为83％，英国为72％。
　　自1996年以来，银行存款和国债利息大幅下调，人民币基准利率由10．8％下降为2．25％，保险资金运用的收益整体下滑，保险公司以前以9．6％~6．5％的高利率承保的大量保单所带来的利差损问题随着时间的推移不断放大。短时期内，由于保费收入尚能保持一定的增长比例，利差损还能被充足的后续资金暂时掩盖。但长期来看，一方面，入世后激烈的竞争将使承保利润趋薄；另一方面，目前以年金支付的养老保险在寿险业中占很大比重，消费群多在25~40岁之间，20年后寿险公司将面临偿付高峰。如果资金运用的问题仍然没有得到很好地解决，寿险公司在资产无法保值、增值的情况下，就易形成长期以来收益不足以弥补支出的局面，这实际上是在举新债还旧债，根本无法抵御巨灾风险。一旦保费收入发生逆转或出现其他方面的市场诱因，势必引发存量风险，给国内保险业以致命打击，甚至引发整个金融市场的金融危机和社会不稳定。由此看出，保险资金运作的成效已成为制约保险业持续经营和发展的关键环节。
　　二、保险资金运用渠道的拓宽及其带来的政策性困扰
　　自1980年恢复国内保险业务以来，保险资金运用渠道大致经历了三个阶段，基本归纳为保险资金运用的无序阶段、严格管制阶段和拓宽投资领域阶段。
　　1995年《保险法》颁布前，保险资金运用缺乏严格的监管措施，处于无序阶段。保险资金运用渠道较为宽泛，从房地产、有价证券、信托、借贷，无所不及，违背规律运用保险资金，造成相当部分的资金沉淀或损失。无限制的乱投资很快导致了保险公司资产质量出现了不同程度的恶化，监管机构开始严格控制保险资金运用。
　　以1995年《保险法》的出台为标志，国内保险资金运用进入了严格管制阶段。1995年《保险法》规定，保险资金运用限于银行存款、买卖政府债券和金融债券。由于政策限制，大量保险资金处于闲置状态或低收益状态，保险资金约有50％以现金及银行存款的方式存在。为防范保险资金的损失而严格限定投资领域，可能反而使保险公司面临更大竞争劣势的风险。特别是寿险业务，随着银行利率的下调，利差损问题出现，公司的经营出现了困难，拓宽保险资金运用渠道的呼声也日渐强烈。这就迎来了保险资金运用的第三个阶段。
　　第三阶段是保险资金运用逐步放开的阶段。保险公司先后获准可以投资于债券买卖及回购、协议存款、企业债券及证券投资基金等。2004年，保监会对保险公司投资可转债、保险外汇资金境外运用、投资银行次级债敞开了大门。而“国九条”和《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》的出台，为进一步拓宽国内保险公司资金运用渠道和保险资金直接入市扫清了最后的政策障碍，保险资金运用也由此进入了拓宽投资领域的新时代。
　　三、保险资金运用与管理存在的主要问题
　　 (一)我国保险资金运用结构分析
　　目前，保险投资已成为西方现代金融保险业得以生存和发展的重要支柱，保险公司管理着全球近40％的投资资产，其投资领域涉及股票、债券、房地产、抵押或担保贷款等，其中有价证券占有重要的地位。
　　中国1998年~2004年保险业资产分布状况表
　　表1（单位：%）
　　时间存款国债投资基金199849.138.2无199952.036.9无200051.037.30.8200148.737.75.3200252.028.85.4200352.028.05.0200449.223.66.0资料来源：《中国保险年鉴》；中国保险监督管理委员会网站。
　　而我国保险资金运用的情况与发达国家相比有所不同(见表1)。在为数不多的投资渠道中，资金运用过于集中在银行存款，比例一直维持在50％左右。近两年我国对保险资金运用渠道有了新的规定，如可介入银行同业拆借市场、企业债券和证券投资基金等，投资基金的占比明显上升，国债占比则稳中有降。但是，我们看到2004年底银行存款所占的比重仍然高达49．2％，这样的投资结构显然不能起到保险资金资源的优化配置作用，不能满足保险资产与负债相匹配的要求，也难以得到令人满意的收益。
　　 (二)我国保险资金运用收益分析
　　中国保险市场在快速发展，各保险公司的保费规模每年都在增长，但利润情况看来并不乐观。具体到各家保险公司（见表2）。2003年，国内最大的5家寿险公司由于竞争激烈，4家出现承保业务亏损。虽然各家保险公司投资回报都有盈余，但是收益率都不高。从投资收益与当年保费之比可以看出，最好的太平洋人寿也只有5．27％，但由于承保业务的亏损，导致其最终收益率仅为0．67％。可以看到，除平安人寿外，各家公司的综合收益率仅在1％左右，与国际保险业资金运用水平差距很大。
　　2003年主要寿险公司投资收益与利润状况表
　　表2（单位：亿元；%）
　　中国人寿平安人寿太平洋（寿）新华泰康营业利润-41.6920.48-17.09-2.07-2.62投资收益（1）53.0624.8819.874.283.42利润总额（2）3.2520.362.512.190.88保费（3）1 617.06589.59376.74171.85133.43（1）/（3）3.284.225.272.492.56（2）/（3）0.203.450.671.270.66资料来源：根据2004年《中国保险年鉴》整理。
　　 (三)保险资金投资策略行为分析
　　保险资金的主要来源是保费收入。人寿保险一般具有保险期限长、安全性要求高等特点，比较适合于中长期及长期的投资策略，其投资工具有：债券、贷款、股票及不动产等。财产保险一般保险期限短，因而比较适用于同业拆借、政府短期债券、大额协议存款等流动性较好、收益率相对高的投资品种。然而，从目前我国保险资金投资渠道来看，保险公司不分资金来源如何、期限长短与否，基本上都用于投机性大、收益率低的短期投资而缺少回报率高且稳定的中长期及长期投资项目。
　　这种资金投资策略与资金来源的不匹配，加之保险资金运用渠道有限，致使我国保险资金收益率一直偏低。2000年为3.5%，2001年为4．3％，2002年为3．14％，2003年为2．68％，2004年预计为3%左右。目前的收益率水平已经低于《保险公司偿付能力额度及监管指标规定》中提出的3％的资金年收益率底线，形势不容乐观。
　　 (四)保险资金投资模式分析
　　国际保险业的资产管理模式大体可分为3种：保险公司内设投资部门、外部委托投资、保险集团控股的专业化资产管理公司。
　　内设投资部门模式曾经是国外保险公司传统上通行的做法，但因其不能适应管理专业化和服务多样化要求，现在已逐渐被大多数保险公司扬弃。而目前国外多数产险公司、再保险公司和少部分小型寿险公司倾向于委托第三方投资。采取这种模式有利于减少资产管理中的各项成本支出，包括信息技术、人力资源、管理费用，还可以充分利用专业机构的专业化优势和成熟的经验。国外大型保险集团或寿险公司大多采用公司控股的投资管理公司模式，一方面可以更好地吸引专业人才，提高资金运用效益；另一方面可以使专业化资产管理运作成为公司新的业务增长点，推动公司整体发展。此类模式已成为国际保险业的主要潮流。
　　目前，国内保险资金管理和运用的模式较为简单，缺乏灵活性。各保险公司资金运作的组织形式主要是在内部设立专门的投资机构，如证券部、投资管理部等，虽然这种投资方式容易受保险公司的直接控制、易操作，但也存在明显不足，如投资决策缺乏独立性、易受干扰、资金运用程序简单、投资管理不科学、投资效益难以得到保证等。
　　四、改善保险资金运用的政策建议
　　 (一)正确处理提高收益与控制风险的两难选择
　　保险公司希望能够拓宽保险资金运用渠道，以提高资金运用收益；政府却担心“一放就乱”，渠道拓宽会引发又一轮金融风险。事实上，收益和风险永远是个两难选择。因此，作为监管部门，应该将重点放在风险监督机制的建立上，对于市场行为应该给予微观主体更多的自主选择权。
　　实践证明，与监管部门控制风险的良好愿望相反，严格限制投资范围虽然在一定程度上保证了保险公司资产的安全性，却使其承受着更大的市场风险，利差损的形成与其不无关系。由于保险公司不能自由地调整负债成本，如果资产结构方面再不允许其进行多元化投资，保险公司很难处理经营风险和投资风险。开放保险资金投资渠道，可能会面临在新的投资项目中决策失误的风险，但如果不开放渠道则必然使保险公司资产负债不匹配的累计风险无法释放。因此，监管部门应通过对偿付能力的监管来控制保险资金运用的安全性，而不是限制市场选择的空间。
　　 (二)拓宽资金运用渠道，严格控制投资比例
　　首先，在现有的投资方式上应该注意两点。第一，严格限制股票投资比例。各国保险公司对此项投资都比较谨慎，如美国大部分公司对股票投资一般控制在10％~20％之间。目前我国监管机构规定这一比例为5％，但市场上屡屡传出要求扩大保险资金股票投资广度和深度的呼声。当前我国股票市场的系统风险较大，在较长时间内难以成为保险资金的理想投资场所，目前5％的比例是合理的，不应盲目扩大保险资金投资股票的规模。第二，积极探索债券投资方式。发达国家保险资金运用的证券化趋势主要是大量持有各种债券，这种普遍性规律背后的机理是债券的收益性、流动性和风险性的组合比较适合保险资金运用的要求。因此我们应该鼓励保险资金投资国债、业绩优良的金融债券、信用等级较高的企业债券，其中国债可无限量购买，金融债和企业债的比例力争逐步达到20％~40％之间。
　　其次，还可以尝试允许保险资金进入一些新的投资领域。比如基础设施投资需要大量资金，其回报比较适中，受益的波动性小，比较符合保险资金安全稳健的宗旨。当然，考虑到投资期限较长，为控制资金的风险，可采用间接投资基础设施项目发行的长期建设债券。再如抵押贷款和保户借款业务。保户借款是保单所有人的一项选择权，且贷款额度不会超过保单的现金价值，贷款的安全性较高。考虑到保户借款对保险公司现金流量有负面影响，可以将其比例控制在10％以内。
　　此外，还可以尝试允许保险资金进入房地产、汽车等消费信贷领域；随着保险公司的涉外业务的逐步增多，还可适当进行外币投资业务。
　　 (三)发展衍生金融市场，开发新的投资产品
　　在金融风险的管理中，普遍应用的策略就是套期保值(Susan X Li，1995)，如2001年底，美国86％的寿险公司使用衍生产品控制利率风险和股市风险，但我国市场上目前还没有直接的套期保值工具，使得保险资金进入资本市场的风险很大。
　　投资渠道的拓宽促进了保险资金投资组合多样化的发展，分散了非系统性风险。同时为了降低保险资金在证券市场上的系统性风险，为了稳定保险资金的收益率，随着债券品种的不断丰富，保险公司可以利用利率免疫技术(interest immunization)，即构造一个零利率风险的债券投资资产组合，规避市场利率波动对债券投资的影响。这就需要我国根据证券市场的发展情况，适时、适量地推出一系列的期货、期权等衍生金融工具，例如股指期货和期权、利率期货等。保险公司可以采用这些衍生金融工具对所持有的股票、债券等传统的金融工具进行套期保值，对冲潜在的风险，使保险公司在风险相对较小的情况下从证券市场上获得较高收益。
　　 (四)选择合适的保险资金运营模式
　　从国外保险公司资金运用模式来看，专业化经营管理或委托管理模式是保险资金运用的主流，而目前国内保险公司几乎都采用了内设投资部门的形式。近几年来，我国保险公司已经觉察到这种模式带来的弊端和风险，开始倾向于设立专业的资产管理公司来进行保险资金的运作。继中国人寿、中国人保成立资产管理公司之后，平安保险、新华人寿等多家保险公司也加紧准备成立资产管理公司。
　　保险公司不可跟随潮流盲目设立资产管理公司，应该视其可用于投资的资产规模大小或有无金融控股母公司来选择不同的资金运营模式。若保险公司可用于投资的资产规模较小或不存在金融控股母公司，应允许这类保险公司将资产委托给其他专业化投资机构管理，这样可以节约机构和人员配置的成本及交易费用，保险公司只需支付少量费用就可享受专业化的投资服务。若保险公司可用于投资的资产规模较大或有控股的金融母公司，则应允许有条件的保险公司设立基金管理公司和资产管理公司或收购一家专业的投资机构作为子公司，积极谨慎地参与资本市场运作。
　　［参考文献］
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　　［编辑：傅晓棣］保险研究2005年第5期论坛
　　［收稿日期］2005—02—05
　　［作者简介］赵峻，法学硕士，现任中国人寿保险资产管理有限公司人力资源管理部副总经理。