保险公司上市的风险分析

彭雪梅

                           (西南财经大学保险学院，四川 成都 610074)

　　［关键词］保险公司；上市风险；融资成本；稳健经营；股价波动
　　［摘要］本文针对目前保险公司上市的热潮，阐述了上市给保险公司经营带来的成本和风险，主要包括较高的融资成本、影响保险公司长期稳定经营和股价波动的风险。认为目前保险公司在信息披露、满足股东获利的要求方面还存在难度，加上对保险公司经营状况的评价缺乏科学指标，给保险公司上市带来挑战。另外股价的波动也将增加保险公司经营的难度。所以保险公司上市应慎重。
　　
　　目前，中国保险市场上刮起了强劲的保险公司上市风，几乎所有的保险公司都在争取早日上市，报刊上也发表了许多文章论证上市的意义、作用，但对上市可能带来的问题，却很少谈及。本文拟在上市的一片赞同声中分析上市的成本及所带来的风险，以此给保险同行提供多角度的观察视角。
　　一、保险公司上市具有较高的融资成本
　　（一）具有较高的信息披露成本
　　2001年11月14日，中国证监会发布了《公开发行证券公司信息披露编报规则》第1至6号，其中第3至4号是专门针对保险公司的。保险公司首次公开发行股票编制招股说明书时，除应遵循中国证监会有关招股说明书内容与格式准则的一般规定外，还应遵循该规定的要求。
　　该规定要求公开发行股票的保险公司应披露的信息主要有以下一些：
　　1应披露各种行业风险和保险公司自身风险。对这些风险因素能作出定量分析的，应进行定量分析；不能作出定量分析的，应进行定性描述。行业风险包括利率风险、欺诈风险、政策性风险和其他风险；公司自身风险包括假设风险、资产风险、资产与负债匹配的风险、再保险安排的风险、人力资源风险和其他风险。
　　2应对其内部控制制度的完整性、合理性和有效性作出说明，还应委托所聘请的会计师事务所对其内部控制制度及风险管理系统的完整性、合理性和有效性进行评价，提出改进建议，并以内部控制评价报告的形式作出报告。
　　3披露保险公司概况及在保险市场中所处的地位，包括保险公司在市场竞争中的主要优势和劣势、各分支机构的分布状况、主要保险产品的市场占有情况、自身展业制度、投资理念、投资策略以及投资组合、保险产品的研究开发情况、保险公司与其关联方之间的关联交易。
　　4应披露最近三年、最近一期的财务会计信息，如原保险业务收入、费用与利润的有关情况，各主要险种责任准备金的计提方法与依据，资金运用项目的有关情况，自留保费与所有者权益之比，自留保费增长率，分保比率，速动比率，保险业务成本率（财产保险），保单负债综合成本（人身保险），承保利润与投资收益两年平均比率，利润总额与所有者权益之比，准备金、权益与自留保费之比，准备金与权益之比，赔付率（财产保险），给付率（人身保险）与退保率（人身保险），偿付能力状况。
　　此外，保险公司还应将精算师评估报告作为招股说明书附录予以披露。
　　可见，新规则所要求披露的信息是前未所有的详细，是以前各种保险法规所不曾要求的，许多内容在以往年报中都不要求披露，公司的财务和管理人员对此都不熟悉，保险公司必须增加人力、物力、财力，才能编制好招股说明书。
　　除此之外，在报表审计方面，上市保险公司要求聘请有保险公司审计经验的、具有执行证券期货相关业务资格的会计师事务所，按中国独立审计准则对其依据中国会计和信息披露准则和制度编制的法定财务报告进行审计；对补充财务报告，应聘请获中国证监会和财政部特别许可的国际会计师事务所，按国际通行的审计准则进行审计。这些规定，增加了保险公司上市的费用。
　　（二）信息披露的要求，会使上市保险公司暴露在竞争对手的面前
　　上市及其以后的信息披露，要求上市保险公司要披露整体的经营管理情况，并置身于公众的监督之下。这必然使上市保险公司完全暴露在同行竞争对手面前。俗话说：“知己知彼，百战不殆”，上市保险公司面对竞争对手，将处于信息弱势，这对上市保险公司的经营管理来说存在不利影响。可以说，这也是上市所付出的代价之一。
　　（三）较高的发行和维持成本
　　1，发行成本高。拟公开发行股票的保险公司应聘请有资格的证券公司担任其辅导机构，辅导期为一年。在发行股票时，要雇佣承销商帮助其发行股票，需要支付承销费用（包销方式下占股票募集总金额的15%~35%），上网发行费（为发行总金额的35‰），审计、验资费用，评估费用，律师费用，股票登记费，上市推荐费，发行审核费，发行推介费等。据不完全统计，这些费用占上市公司发行总市值的2%~4%左右，这无疑加大了保险公司上市的融资成本。
　　2上市公司必须按规定向交易所交纳月费和年费。
　　3上市公司实施权益分派，要按下列标准向交易所缴纳手续费：
　　（1）公众股按照（红股面值总额+现金股利总额）×5‰计收；
　　（2）国有股、法人股、职工股及高级管理人员持股按照（红股面值总额+现金股利总额）×1‰计收。
　　综上所述，上市筹资虽然能较快捷地充实资本金，但其融资成本较高。据美国SEC公布的数据，上市公开发行普通股与其他可充实保险公司资本金的方式——定向募集、认股权募集、内部筹资等形式相比较，上市公开募集资本的融资成本最高。
　　二、影响保险公司长期稳健经营
　　保险公司上市之后，将面临投资者较高投资回报的要求，而保险公司目前利润增长还存在障碍，同时由于核算体系的不科学，难以实现在报表上利润数值的上升。而在证券市场，投资大众往往以一年期盈利指标作为评价企业效绩的重要指标，一旦盈利状况不尽人意导致社会形象下降，保险市场有可能进一步丧失，很可能使保险公司放弃长期稳健经营的理念。
　　（一）面临较高投资回报的压力
　　1，投资者期望较高投资回报
　　投资者选择投资于保险公司，和投资于共同基金相比，他面临着以下问题：
　　（1）保险公司负债所导致的额外风险
　　保险公司的负债可分为两类，一类为普通负债，主要指一些应付未付的往来款项，如应付利息、应付分保帐款、存入分保准备金等；另一类是保单负债，即保险人在承保时对投保人所作的在发生保险责任范围内的风险事故时给予赔偿的承诺。保单负债是负债的主要组成部分，在资产负债表中通常是根据以往的损失率、死亡率及利率情况以责任准备金的形式提存起来，如果在正常年景，所提存的责任准备金是能够应付保险金支付需要的。但是由于保险公司以风险为经营对象，而风险具有不确定性，所以保险公司常常可能遭遇所提准备金不足以支付索赔的风险，这时资本金就会被侵蚀。
　　（2）投资收益双重征税
　　目前，投资者可以直接在证券市场上购买证券投资基金，基金运用所得收益不需要纳税，当基金收益以红利形式分配给个人时，投资者需交纳个人所得税。与此相比，投资者如果投资于保险公司，由保险公司运营资金，所得收益要交纳公司所得税，当保险公司向股东分派红利时，投资者需再一次交纳个人所得税。
　　（3）代理成本
　　投资者购买保险公司股票，就给予了经理决定如何使用资金的权力，经理们有可能会利用公司的资产增加自身的福利，而非公司的利益，股东为监视和激励经理又会支付额外的费用。由于经理不根据股东的利益行事而使公司利益损失及股东额外支付的监视和激励经理的费用称为代理成本。
　　由于投资者购买保险公司股票面临着以上问题，加大了持有保险公司资本的成本，投资者会将承保风险、双重税收、代理成本视为投资于保险公司的劣势。投资者要获得税后收益与他们投资于共同基金所获得的收益相同，保险公司就必须有更高的税前利润。也就是说，保险公司为迎合股东的投资偏好，必须给予股东较高的投资回报，这对保险公司来说，上市有着较大的经营压力。
　　2，股市短期投机气氛对保险公司短期投资回报率的期望
　　在我国，证券市场短期投机远胜于中长期投资，评价指标也以短期指标为主，常用指标如市盈率、净资产收益率、每股收益等多与上市公司短期经营状况相适应，对中长期发展潜力、获利能力进行评价的中长期指标还很缺乏，股市不注重上市公司长期发展潜力的研究，而更多地要求投资之后能在短期内得到比较高的回报。在这种氛围之下，股市对保险公司的短期盈利水平存在较高的期望。
　　（二）保险公司要满足高投资回报的要求存在障碍
　　1，保险公司利润增长存在障碍
　　保险公司的利润主要来源于承保业务和投资业务产生的利润。
　　从承保业务来看，我国保险公司经营具有明显的粗放式特点，重展业、轻理赔；重规模、轻服务。随着保险市场竞争主体的增加，尤其是加入WTO之后外资保险公司的进入，竞争的加剧，可以预见的是保险费率将呈下降趋势，而成本将呈上升趋势，这将使承保利润水平下降。
　　同时我国保险资金运用范围存在严格的限制。《保险法》规定保险资金运用，限于在银行存款，购买政府债券、金融债券和国务院规定的其它资金运用形式。保险资金不得用于设立证券经营机构，不得用于设立保险业以外的企业。虽然中国保监会陆续出台了一些新政策：允许国内保险公司购买铁道部、国家电力公司和中国长江三峡工程开发总公司发行的企业债券；允许保险公司进入银行间同业资金拆借市场；在新的证券投资基金发起时，允许向保险公司定向配售，保险资金可进入一级市场直接投资证券投资基金。但和国外保险资金的运用渠道相比，我国保险资金的运用渠道仍较狭窄，不能贷款、不能投资于房地产、不能直接购买股票、更不能直接投资于企业。
　　所以要想提高目前保险公司较低的利润水平，存在较大的障碍。这就给保险公司上市之后的运作提出了挑战。
　　2，现有会计核算制度的缺陷
　　我国目前保险会计制度存在缺陷，保费收入按权责发生制在会计期末提取责任准备金结转到下一年，而与当年保费收入相关的营业费用、手续费、佣金、税金等费用性支出却在当年全部计入损益，致使利润计算不准确，业务增长快的公司，利润反而出现下降，这实际上是利润计算没有体现权责发生制和配比原则，核算制度的不科学造成的。
　　而我国保险业正处于高速发展的阶段，业务增长平均每年达到26%，一方面会导致前期费用上升；另一方面由于会计核算制度的缺陷，可能会使保险公司帐面上在前期出现利润负增长。
　　3，保险公司经营特点
　　由于保险公司经营具有长期性，对单个保险客户服务时间可能长达几十年，所以在经营理念上特别强调稳健经营，体现在保险核算上要求遵循保守主义，要提取保单责任准备金，如产险公司要提取未到期责任准备金、未决赔款准备金；寿险公司要提取寿险责任准备金，满足未来给付投保人的资金需要，保障投保人的利益。此外还要提取保险保障基金、投资风险准备金等，在核算上不高估利润、不低估损失；同时为开发保险市场，往往加大前期投入，并在短期内放弃一些利益，而追求长期利益。
　　综上所述，如果保险公司不上市，原有的股东数量少，且具备保险经营的专业知识，能够理解和正确评价保险公司的经营状况，支持公司的经营策略；如果上市的话，保险公司将面对广大的普通投资者，很可能被迫为了达到短期盈利目标而放弃长期稳定的经营理念，甚至为达到短期内提高盈利水平的目的而少提责任准备金。这对保险公司长期稳定经营存在十分不利的影响，也不利于保护广大投保人的利益。
　　三、股价波动的风险
　　股票市价除了受企业经营盈亏影响外，还要受其他外部因素，如经济、政治、人为因素等的影响。股价的剧烈波动会带来以下一些问题：
　　1，对保险公司再融资的影响
　　股东投资企业的目的是扩大财富，企业的价值在于它能给所有者带来未来报酬，包括获得股利和出售其股权换取现金。股价的大幅波动，尤其是下跌会使股东财富缩水，股东投资的信心受到打击，也使保险公司进一步融资难度加大。
　　另外，股价的下跌也会影响到债权人对保险公司的态度，会使债权人对保险公司的发展前景产生忧虑，不再给保险公司延长还款期限或批准保险公司举借新债。
　　2，影响保险公司业务的扩张
　　股价的高低，在某种程度上代表了投资大众对公司价值的客观评价。股价的波动会影响投保人对保险公司的评价，如果股价连续下跌，会破坏保险公司的形象，使投保人的信心受到打击，退保现象增多，新市场拓展困难，从而会连累保险公司业务的扩张。
　　这种局面一旦出现，会使保险公司现金流出增多，流入减少，从而影响保险公司的偿付能力。
　　香港曾有一家上市风光一时，但于1999年正式从香港联交所摘牌的以经营人寿保险为主的上市公司——国卫中国。国卫中国于1992年在香港上市，市场集资约10亿港元，其中7亿集资款项被用于偿还澳洲母公司债务。国卫中国上市后，由于投资者对于上市集资款项的用途表示不满，股价多数时间的表现不尽人意。在1996年到1997年国卫股价借香港回归中国的利好风光一时，国卫在整个香港人寿保险市场的份额迅速上升。1998年，由于亚洲金融风暴的影响，国卫基金投资严重失利，公司总体盈利水平下降80%，国卫股价严重受挫，迫使母公司将全球寿险业务卖给法国安盛集团。安盛集团接手后，为了维护国卫中国的市场形象，决定由澳洲国卫回购国卫中国在香港联交所上市的全部股票，并于1999年从香港联交所摘牌。
　　国卫中国的例子说明了两点：第一，股价是公众对保险公司的信心指数，也反过来影响公众对保险公司的信心，正可谓“成亦萧何，败亦萧何”。第二，股市是上市保险公司的试金石。如果没有良好的经营实力，而仅仅想从股市融资，解决资本金不足的问题，迟早会落得鸡飞蛋打。
　　总之，保险公司上市有利有弊，上市虽然能较快解决保险公司资本金不足的问题，促使保险公司转换经营机制，扩大保险公司的影响，但是上市所带来的问题也是不可忽视的。在香港有200多家保险公司，以保险为主营业务的上市公司只有两家：盈科保险和中保国际。还有两家以金融综合业务上市并经营人寿保险业务的金融集团。可见在一些成熟的保险市场上，上市并非是每一个保险公司的当然选择，因为上市对保险公司的经营提出了更高的要求，同时上市成功既与保险公司内部经营相关，也与保险监管、法规制度等保险经营的外部环境密切相关，如保险投资渠道的放开、保险会计制度的改革，所以上市与否，我国保险公司应慎重。
　　［编辑：傅晓棣］
　　［收稿日期］2003—01—23
　　［作者简介］彭雪梅（1969—），女，金融专业保险方向博士，现任教于西南财经大学保险学院。曾在《金融研究》、《保险研究》等核心刊物发表论文17篇。