从寿险资金运用看其与资本市场的联系

傅安平1宋丽2

             (1.中国保险监督管理委员会 北京 100034；2.中国人民大学统计学系 北京 100872)

　　［关键词］寿险；资本市场；资金来源；资金运用
　　［摘要］运用巨额寿险资金以保障寿险公司的偿付能力、提高盈利能力，促使寿险开始越来越多地关注资本市场。寿险资金来源的特征决定了其在资金运用上具有以长期资产为主，中、短期资产为辅；安全性与收益性并重，同时兼顾流动性等特征。而资本市场恰恰可以很好地满足上述需求。因此，寿险资金运用离不开资本市场，积极地参与到资本市场中，才能不断提高资金运用效率，为整个行业的生存和健康发展奠定坚实的基础。
　　
　　一、寿险资金来源的特征
　　寿险资金来源同其他各行业一样也可划分为负债和自有资金(即所有者权益)。但这两部分的构成及其相互间的比例与其它行业存在着显著的差异，有其自身的特点。
　　1.寿险负债的特征
　　根据形成的原因我们可以将寿险公司的负债分成三大类：由于出售寿险产品而形成的各种类型的准备金；为业务发展等目的而产生融资需求，进而出售公司债券所形成的融资类债务；由于日常的经营活动以及与客户的业务往来等形成的各种应付款债务。
　　(1)准备金
　　各种类型的准备金是寿险的一个重要负债种类。因为它的形成与寿险所提供的产品及其经营方式有着密不可分的关系，所以可以称之为一种“具有鲜明的寿险特征的负债”。寿险准备金根据其形成的来源和用途大致包含以下几种：人身保险和年金保险的保单准备金，健康类保险的准备金，以及其他各类准备金，如预付保费准备金(Reserver for premiums paid in advance)、意外事件准备金(Contingency reserves)、资产价值波动准备金(Asset fluctuation reserves)等。由于终身寿险和年金保险在所售出的产品中所占比例最大(参见表1)，因此与其所对应的保单准备金的长期性对于准备金整体的性质乃至负债整体的性质都起着决定性的作用。保单准备金的长期性是由大部分的人身保险和年金合同的长期性决定的。
　　1980-1998年美国个人寿险保费构成比例
　　表1(单位：%)年份终身寿险定期寿险198082.0018.00198180.4119.59198279.7820.22198381.2518.75198482.0917.91198581.0318.97198679.6620.34198780.9519.05198880.3019.70数据来源：《Insurance and Other Financial Services:struchural Trends》OECD,1992
　　(2)融资类负债
　　寿险公司同经营其它业务的公司一样，也需要不断地扩大自身的业务规模、产品种类以及经营范围等，以逐渐壮大自己的实力。而要完成上述这些目标，通常都需要较大规模的资金投入。如果此时，其自有资金或通过内部渠道不足以满足需求，寿险公司就需要利用某些融资工具(financial instruments)进行外部融资，向银行贷款、发行公司债等都是可行的途径。但在实践中，它们几乎都很少采用这种形式。因为，寿险公司本身已经持有大量的以准备金形式存在的长期负债。这些负债具有许多传统的债务融资的特点。例如：人身保险和年金的准备金和传统的债券一样，到期年限都很长并且对于“本金”的金额具有到期支付的承诺。寿险公司总是趋向于避免发行债券或其他将会增加其长期负债的融资工具。因此，融资类债务在寿险公司的债务中所占比例很小。
　　(3)短期应付款债务
　　寿险公司同其它各类公司一样在经营过程中和同客户的业务往来中，也会产生各种应付款项负债。如已经公布但还未派发的拟派股息等。这些应付款项通常需要在一个会计期内偿还，因此从期限上划分属于短期负债。并且，比起同产品相关的准备金负债，它们的相对数额也较小。由于在公司的账户上停留时间相对较短、流量较小，因此，这些应付款项类债务对于整个寿险公司的负债性质的影响也较小。但是，在运用这部分资金时也应注意因公司资产的流动性不足而导致到期不能偿还的违约风险。否则，将有可能影响公司的信用水平，从而影响其它融资活动的顺利开展。
　　以上几个部分共同形成了寿险负债的几个特征：
　　类型特征。寿险最为重要的负债类型是各种准备金，而其中又以支持长期人身保险和年金保险的保单准备金数额最大、比例最高，因此它自身的特征对于整个寿险的负债具有决定性的影响。
　　期限特征。以保单准备金为代表，寿险的负债以长期类型为主，这是由其提供的产品的长期性和经营方式等因素决定的。此外，同其它行业一样，寿险也具有一些短期负债，但比例较小，不对负债的整体特征具有重要影响。
　　稳定性特征。准备金比例较高和其长期性的特征共同决定了寿险的负债在规模上具有较高的稳定性。同时，由于精算科学的不断发展，寿险对于产品负债现金流的认识也越来越深入清晰，从而使负债支付责任的可预期性也得到了很大的提高。
　　管理特征。占寿险负债很大比例的准备金对于安全性的要求很高，这就对寿险公司的负债管理提出了极高的要求。它必须按时、足额的满足保户到期或临时的支付需求。为了达到这一目标，寿险公司一定要安全、高效地运用债务资金，积极规避和防范利率风险以及通货膨胀等因素对其价值的侵蚀，使其不断地保值、增值，以满足公司偿付能力的需求并进而提高自身的盈利能力。
　　2.寿险自有资金的特征
　　寿险的自有资金根据其形成的途径可分为两部分。一部分是寿险公司成立时的资本金(Capital)，另外一部分是寿险公司在经营过程中由利润所形成的盈余(Surplus)。为了在寿险公司的偿付能力出现问题时保障保户的利益，监管部门一般都会要求寿险公司缴纳一定比例的资本金作为保证金。权益资金归寿险公司所有，不存在偿还的问题，因此各公司可以根据业务发展的需要在监管法规允许的范围内对其自由支配。
　　虽然自有资金不同于债务资金，它不存在偿还的问题，但是资本的“趋利性”决定了自有资金要求其使用者和管理者，为出资者提供一个满意的回报率，因此，如何高效地运用自有资金、为出资者带来最大限度的效益，是寿险公司的管理者十分关注的问题。此外，对于以盈余公积等形式留在寿险公司内部的利润积累，是公司进一步发展的重要资金来源，要想使其发挥更大的作用，也必须有效运作，令其保值、增值。
　　寿险两大资金来源各自的性质和特征决定了寿险资金来源的如下特征：1.以负债为主权益资金为辅；2.大部分期限较长，但也有小部分短期流动性负债；3.规模较大；4.稳定性较高；5.在管理上对于安全性和收益性的要求较高。
　　二、寿险资金运用的特征
　　资金的来源与资金的运用是“源”与“流”的关系。“流”的特征在很大程度上受到“源”的特征的影响。因此，在分析寿险资金运用的特征时，不能脱离其资金来源的特征，要在来源特征的基础上把握运用的特征。
　　资金的运用形成资产。寿险公司在建立之初以及随着日后业务的不断扩展，需要购置办公场所、设备等，这就形成了公司的固定资产。由于资金来源规模很大，除购置形成固定资产外，仍有相当大规模的可运用资金。并且，前述的分析已经表明它们对于安全性和收益性的要求都较高。这就决定了寿险公司不能让这部分资金处于闲置状态，而必须通过各种渠道将它们转化为可以带来收益的资产形式。
　　寿险资金来源的特征决定了它所投资的资产具有如下特征：
　　1.长期资产为主，中、短期资产为辅
　　寿险公司所选择的投资对象之所以以长期为主，是出于与其资金来源的长期性相匹配的目的。首先，从利率的期限结构看，在其它条件相同的情况下，利率水平随着期限的增长而提高。寿险公司所持有的资金大部分具有长期性，所以从收益角度出发，其必然会选择大量的长期金融工具。其次，如果资金的运用和来源在期限结构上不匹配，即所投资的金融工具的期限短于来源的期限，则它将会面临再投资风险(reinvestment risk)。之所以还要投资于一部分中、短期资产，是为了能随时满足短期负债的偿付责任，提高应对突发事件的能力以及在某些投资机会出现时能及时把握住，不因资金周转不灵而丧失赚取高收益的机会。
　　2.安全性与收益性并重，同时兼顾流动性
　　寿险资金运用的安全性特征是由其资金来源对安全性的高要求决定的。而安全性与收益性是密不可分的。对于某一项投资，我们所说的安全性是指所运用的资金的价值不受到侵蚀，在投资到期时能够完全的收回。这实际上就是要求投资的收益不能为负。对于寿险公司整体的投资行为，我们所说的安全性是指所运用的全部资金从总体上看价值没有受到侵蚀。只有大部分投资具有较为理想的回报，才能够保证在某些投资的收益为负时有能力弥补损失，从而实现总体的安全性目标。此外，投资收益是寿险公司利润的重要来源，是其不断增强资本实力、公司声誉和市场地位的基础。
　　寿险资金运用在期限结构上的特征和管理上的“三性”特征是相辅相成、密不可分的。收益性的要求决定了持有的资产必然以长期性为主，流动性的要求决定了持有一定比例的短期资产也是十分必要的。资产的长期性为主不仅满足了与负债的长期性匹配的要求，也为实现收益性目标奠定了基础；资产的短期性为辅保证了对于流动性的兼顾，使寿险公司所面临的流动性风险得到了比较好的防范控制。
　　3.在多样化的投资选择中，债券所占比例较高，股票等非固定收益资产的比例存在上升趋势
　　寿险公司的投资十分强调安全性以稳健著称，债券的特征恰恰能比较好地满足这一要求。它的安全性较高，一般有比较完善的二级市场，流动性也不错。但是，由于其风险较小，所以收益相对较低。尽管如此，在颇为注重安全性的寿险公司的投资中，债券所占的比例一直都比较高。在保险业发达的英美等国，这一表现尤为突出。(参见表2)。
　　美国500家人寿保险公司持有债券比例
　　表2(单位%)
　　年份债券政府债公司债合计19179.533.242.7192018.4〖〗26.745.119308.526.034.5194027.528.155.6195025.236.361.5195513.139.752.819609.939.149.019657.536.744.219705.335.340.619755.236.641.819806.937.544.4198515.136.851.9199015.041.456.4199117.440.257.6199219.240.359.5199320.939.760.6199420.340.761.0199519.140.559.6199617.641.358.9199715.241.156.3数据来源：Life Insurancc Fact Book 1998,ACLI.
　　上个世纪80年代以来，面对行业内部及来自其它金融机构的竞争，寿险公司推出了一系列新型的、更加注重投资功能的产品，如变额寿险(variable life insurance)、万能寿险(universal life)等。债券较低的收益性不能够很好地适应这样的需求变化。因此，近年来，股票、投资基金等的持有比例逐年上升已经成为寿险的一大趋势。(参见表3)。
　　美国500家人寿保险公司持有股票状况
　　表3(单位%)年份股票在资产中所占比例上升幅度19909.1199110.616.48199211.69.43199313.718.10199414.55.84199517.319.31199619.512.72199723.218.97数据来源：Life Insurancc Fact Book 1998,ACLI.
　　三、从资金运用的特征看寿险与资本市场的联系
　　寿险资金运用的特征表明，它持有的巨额资金需要投资于各种金融资产，其中又以长期性资产为主。而资本市场恰恰可以为这一需求服务。虽然寿险公司在资本市场以外，自身也可以完成资产的买卖交易，但资本市场不仅可以便利这种交易，还能够在更大的程度上满足寿险资金运用的各方面要求。
　　1.资本市场是中长期资产的交易市场，符合寿险投资的长期性需求。
　　2.资本市场中各种中介机构的服务有助于寿险公司解决投资中的“信息不对称”问题，它同市场交易规则的存在，共同为投资的安全性提供了一定的保障。这恰恰是在资本市场以外自行交易所无法获得的一大好处。
　　3.资本市场中的交易设施、规则以及中介机构的桥梁作用等，能够降低交易中的“摩擦”，降低寿险公司投资的成本，从而更有助于实现“收益性”原则。
　　4.资本市场中完善的二级市场、众多的参与者、信息渠道的广泛性，使得长期资产也具有一定的流动性，有利于兼顾投资的流动性需求。
　　总之，寿险资金来源和运用的特征表明，寿险资金需要进入资本市场。利用资本市场为投资所创造的种种便利，不仅能够完成投资行为，更能够促进资金运用上安全性、收益性并重，兼顾流动性原则的实现。因此，从寿险角度出发，我们可以得出这样的结论：寿险资金运用离不开资本市场，健全、完善的资本市场是寿险赖以健康发展不可缺少的重要外部条件。积极地参与到资本市场中，寿险才能够不断提高资金运用效率，为整个行业的生存和健康发展奠定坚实的基础。
　　［编辑：傅晓棣］
　　［收稿日期］2002—07—24
　　［作者简介］傅安平，男，经济学博士，中国精算师，现任中国保监会北京办事处副主任；宋丽，女，经济学学士，现为中国人民大学统计学系硕士研究生。